სახაზინო ვალდებულებებით საბირჟო ვაჭრობის ორგანიზაცია
თამარ ჭანკოტაძე
განვითარებული ეკონომიკის მქონე ქვეყნებისათვის საბიუჯეტო და სოციალური პრობლემების მოგვარებისათვის ისეთი საშუალების გამოყენება, როგორც სახელმწიფო ფასიანი ქაღალდების გამოშვებაა, კარგა ხანია აღარ წარმოადგენს მსჯელობის საგანს. იგი ამ ქვეყნების ეკონომიკური ცხოვრების განუყოფელი და აუცილებელი ნაწილია და მსჯელობა მხოლოდ საფონდო ბაზარზე მათი გამოშვების მოცულობის და მიმოქცევის ტექნოლოგიების გარშემო მიმდინარეობს.
სამწუხაროდ, საქართველოში მიუხედავად სახაზინო ვალდებულებების გამოშვების ხუთწლიანი პრაქტიკისა, ჯერ კიდევ ბევრი ეკონომისტი აყენებს საბიუჯეტო და ფულად-საკრედიტო რეგულირების პროცესებში სახაზინო ვალდებულებების როლსა და მნიშვნელობას ეჭვს ქვეშ. ჩვენის აზრით, ასეთი დამოკიდებულების მიზეზი უნდა ვეძებოთ ერთის მხრივ სახაზინო ვალდებულებების ბაზრის განვითარებისადმი სახელმწიფო პოლიტიკის ჩამოუყალიბებლობაში, ხოლო მეორეს მხრივ იმ პრაქტიკაში, რომელსაც ადგილი ჰქონდა საქართველოში სახაზინო ვალდებულებების გამოშვებისა და მიმოქცევის დროს.
საქართველოში სახაზინო ვალდებულებების პირველად აუქციონებზე ფიქსირდებოდა უპრეცენდენტო საპროცენტო განაკვეთები. მათი არსებობა გამოწვეულია: 1. საკანონმდებლო ბაზის არასრულფასოვნებით; 2. დაბეგვრის მასტიმულირებელი ბერკეტების გამოუყენებლობით; 3. ფასიანი ქაღალდების მეორად ბაზარზე სახაზინო ვალდებულებების მიმოქცევის განუვითარებლობით.
საქართველოში სახელმწიფო ფასიანი ქაღალდების ბაზრის არსებობას საფუძვლად უდევს რიგი ნორმატიული აქტებისა. უპირველეს ყოვლისა ეს არის საქართველოს კანონი “სახელმწიფო ვალის შესახებ”. იგი აღიარებს სახაზინო ვალდებულებებს სახელმწიფო ვალად და ამდენად მათ სასესხო ფასიანი ქაღალდების კატეგორიას მიაკუთვნებს. ფასიანი ქაღალდების ბაზრის ფუნქციონირებას საფუძვლად უდევს საქართველოს კანონი “ფასიანი ქაღალდების ბაზრის შესახებ”. ამ კანონის მე-2 მუხლის 35-ე პუნქტის მიხედვით სასესხო ფასიანი ქაღალდი ესაა “ფასიანი ქაღალდი, რომელიც ადასტურებს უფლებას განსაზღვრული ძირითადი თანხის პროცენტით ან უპროცენტოდ მიღებაზე; იგი მოიცავს სამთავრობო ფასიან ქაღალდებს, თუ შესაბამისი ნორმატიული აქტით სხვა რამ არ არის განსაზღვრული”. სამთავრობო ფასიან ქაღალდებთან დაკავშირებით ,აღნიშნული კანონი არ არეგულირებს მხოლოდ მათ ემისიასა და არასაბირჟო საბანკო ბრუნვას.1 სწორედ ამიტომ, სახელმწიფო ფასიანი ქაღალდი მოცემულია ფასიანი ქაღალდების იმ ნუსხაში, რომელიც სავაჭროდ დაშვებულია საფონდო ბირჟაზე და საქართველოს ფასიანი ქაღალდების ცენტრალურ დეპოზიტარში.
პოსტსაბჭოურ საქართველოში სამთავრობო ფასიანი ქაღალდების პირველი გამოშვება მოხდა 1997 წლის 8 აგვისტოს საქართველოს ფინანსთა მინისტრისა და საქართველოს ეროვნული ბანკის პრეზიდენტის ერთობლივი ბრძანებით დამტკიცებული “საქართველოს ფინანსთა სამინისტროს სახაზინო ვალდებულებების გამოშვების, განთავსების, მიმოქცევის, აღრიცხვისა და დაფარვის შესახებ” დებულების საფუძველზე. ეს დებულება განსაზღვრავს სახაზინო ვალდებულებების პირველად აუქციონზე განთავსებისა და მიმოქცევის წესებს, კომერციული ბანკებისა და მათი საშუალებით ინვესტორთა მიერ, სახაზინო ვალდებულებების შეძენაზე განაცხადთა წარდგენის პირობებსა და შეზღუდვებს, რეესტრისა და სუბრეესტრების წარმოებისა და მათში ცვლილებების ასახვის წესს. დებულების თანახმად, სახაზინო ვალდებულებების პირველადი განთავსება ხდება საქართველოს ეროვნული ბანკის მიერ ორგანიზებულ აუქციონებზე, ხოლო მათ რეესტრს აწარმოებს ეროვნული ბანკის პრეზიდენტის მიერ დანიშნული კომიტეტი. სუბრეესტრების წარმოება აუქციონში მონაწილე კომერციული ბანკების ვალდებულებას წარმოადგენს.
ერთ-ერთი ძირითადი შემაფერხებელი ფაქტორი სახაზინო ვალდებულებების საბირჟო სეგმენტის ჩამოყალიბებისათვის იყო სახაზინო ვალდებულებების ნომინალური მფლობელის ცნების არ არსებობა. დებულების თავდაპირველ ვარიანტში, კომერციული ბანკები ვალდებულნი იყვნენ სუბრეესტრებში მოეხდინათ შესაბამისი ცვლილება სახაზინო ვალდებულებების გასხვისებისას, ინვესტორის სურვილით მომსახურე ბანკის გამოცვლისას, ბანკის კუთვნილი სახაზინო ვალდებულებების გასხვისებისას ან დაგირავებისას და აგრეთვე მაშინ, როდესაც სახაზინო ვალდებულებების გამსხვისებელსა და მის ახალ მფლობელს ემსახურებოდა სხვადასხვა ბანკი. კომიტეტი კი მფლობელის ცვლილებას რეესტრში ასახავდა ბანკის შეტყობინების საფუძველზე.3 საქართველოს ეროვნული ბანკის პრეზიდენტის #511/240 ბრძანების საფუძველზე 2003 წლის 10 ოქტომბრიდან მოხდა შესაბამისი ცვლილება და დამატება აღნიშნულ დებულებაში, რომლის თანახმადაც სუბრეესტრებსა და რეესტრში ზემოთ აღნიშნული ცვლილება უნდა მოხდეს ნომინალურ მფლობელობაში გადაცემის დროსაც. გარდა ამისა ცვლილებები შეტანილია დებულების განმარტებით ნაწილშიც. კერძოდ, სახაზინო ვალდებულებების ნომინალური მფლობელი განიმარტა, როგორც “სახაზინო ვალდებულებების ბაზრის შუამავალი, რომელსაც მესაკუთრე წერილობითი ხელშეკრულებით ანიჭებს უფლებას ფასიანი ქაღალდები თავის სახელზე აღრიცხოს რეესტრში”4. აღნიშნული ცვლილება წინააღმდეგობაში მოდის საქართველოს კანონთან “ფასიანი ქაღალდების ბაზრის შესახებ”, რომელშიც ფასიანი ქაღალდების ნომინალური მფლობელი განმარტებულია, როგორც “იურიდიული პირი, რომელიც არის ფასიანი ქაღალდების ბაზრის შუამავალი, ბანკი ან ცენტრალური დეპოზიტარი და რომელსაც ბენეფიციარი მესაკუთრე წერილობითი ხელშეკრულებით ანიჭებს უფლებას ფასიანი ქაღალდები თავის სახელზე შეიტანოს რეესტრში და ჩაებას ამ ფასიან ქაღალდებთან დაკავშირებულ სხვა ოპერაციებში. . .”5. ე.ი. დებულება კოლიზიაშია კანონთან, რაც იმაში მდგომარეობს, რომ იგი უგულებელყოფს, როგორც საქართველოს ფასიანი ქაღალდების ცენტრალური დეპოზიტარს, ასევე საბროკერო კომპანიებს, ანუ კვეცს საქართველოს კანონით განსაზღვრული ფასიანი ქაღალდების ნომინალურ მფლობელთა წრეს. როგორც ცნობილია, სხვადასხვა დონის ნორმატიულ აქტებს შორის კოლიზიის დროს ძალაშია უფრო მაღალი დონის ნორმატიული აქტები. მოცემულ შემთხვევაში საქართველოს კანონის “ფასიანი ქაღალდების ბაზრის შესახებ” დებულებები.
საქართველოში ფასიანი ქაღალდებით მეორადი საჯარო ვაჭრობის ორგანიზატორი შეიძლება იყოს მხოლოდ საფონდო ბირჟა,6 რომელიც “ფასიანი ქაღალდების ბაზრის შესახებ” საქართველოს კანონის მე-20 და 27-ე მუხლების თანახმად, უნდა ფლობდეს ლიცენზიას შესაბამისი საქმიანობის განხორციელებისათვის. ამ ლიცენზიას გასცემს საქართველოში ფასიანი ქაღალდების ბაზრის მარეგულირებელი უწყება – საქართველოს ფასიანი ქაღალდების ეროვნული კომისია (სფქეკ). დღეისათვის საქართველოში ასეთი ლიცენზია გააჩნია მხოლოდ ს.ს. “საქართველოს საფონდო ბირჟას”.
“საქართველოს საფონდო ბირჟა” არის თვითრეგულირებადი ორგანიზაცია და მის წევრებს მიღებული აქვთ რიგი წესებისა, როგორიცაა ვაჭრობის წესები, საარბიტრაჟო წესები, ეთიკის კოდექსი, დავათა გადაწყვეტის წესები და ა.შ. ყველა ეს წესი შეთანხმებულია სფქეკ-თან.
საქართველოს საფონდო ბირჟის სავაჭრო სისტემა წარმოადგენს სავაჭრო წესებისა და ტექნიკური და პროგრამული საშუალებების ერთობლიობას, რომელიც უზრუნველყოფს ფასიანი გარიგებების დადებას და ისეთი ინფორმაციის შენახვას, დამუშავებას და გახსნას, რომელიც აუცილებელია ამ გარიგებათა შესასრულებლად. პროგრამული უზრუნველყოფის საფუძველს წარმოადგენს რუსეთის სავაჭრო სისტემის პროგრამა RTS Plaza. საქართველოს საფონდო ბირჟის სავაჭრო სისტემას საფუძვლად უდევს “საქართველოს საფონდო ბირჟის” სავაჭრო წესები, სადაც განსაზღვრულია სავაჭრო სისტემის მუშაობის საათები, სავაჭრო სისტემაში სავაჭროდ დაშვებული ფასიანი ქაღალდები, ბირჟის წევრთა უფლებრივი კატეგორიები და მათდამი წაყენებული მოთხოვნები, მომსახურების დონეები, სავაჭრო სისტემაში შესვლამდე სავაჭრო სისტემაში კლიენტის განაცხადის შეტანისათვის საჭირო წინასწარი პროცედურები, სისტემაში სავაჭრო განაცხადის შეტანა და მისი პარამეტრები, შეზღუდვები და ვაჭრობისათვის აუცილებელი სხვა წესები.
საქართველოს საფონდო ბირჟაზე, სახაზინო ვალდებულებებით ვაჭრობა მომდინარეობს სხვა ფასიანი ქაღალდების ვაჭრობისათვის განკუთვნილი სისტემით.
სავაჭრო სისტემაში განაცხადის შეყვანა ხდება შემდეგი თანმიმდევრობით: ვაჭრობის დაწყებამდე ბროკერი ახდენს ვაჭრობისათვის განკუთვნილი სრული თანხისა და ფასიანი ქაღალდების დეპონირებას ცენტრალური დეპოზიტარის სუბანგარიშზე. საქართველოს საფონდო ბირჟაზე დადებული გარიგების შეუსრულებლობის თავიდან აცილების მიზნით, დეპოზიტარი ვალდებულია წინასწარ დეპონირება გაუკეთოს ვაჭრობაზე გამოტანილ ყველა ფასიან ქაღალდსა და ფულს. ფულის დეპონირება ხორციელდება ბანკების საშუალებით. ეს ანგარიშები იბლოკება ვაჭრობის დამთავრებამდე. ამრიგად, ვაჭრობის დაწყებამდე ცნობილია, როგორც თანხების, ასევე ფასიანი ქაღალდების რაოდენობა სერიების მიხედვით. ამის შემდეგ ბროკერებს ეხსნებათ სავაჭრო პოზიციები.
ვაჭრობის დროს სავაჭრო სისტემაში მყიდველი ბროკერების მიერ გაკეთებული განაცხადები ეწყობა ფასის კლებისა და განაცხადის გაკეთების დროის მიხედვით, ხოლო გამყიდველი ბროკერების მიერ გაკეთებული განაცხადები ფასის ზრდისა და ასევე განაცხადის დროის მიხედვით. გარიგება იდება განაცხადთა პარამეტრების დამთხვევის შემთხვევაში. გარიგება შეიძლება დაკმაყოფილდეს ნაწილობრივ, რის შემდეგაც დარჩენილი ნაწილი წარმოადგენს დამოუკიდებელ განაცხადს. ვაჭრობის შედეგების მიხედვით სავაჭრო სისტემა ადგენს დადებული გარიგებათა რეესტრს და აწარმოებს ანგარიშსწორებას.
სამწუხაროდ, საქართველოს ეროვნული ბანკი, რომლის ვალდებულებას წარმოადგენს ფულად-საკრედიტო პოლიტიკის გატარება, ფაქტიურად არ მონაწილეობს სახაზინო ვალდებულებებით მეორად ბაზარზე ვაჭრობაში, რომლის საშუალებითაც შესაძლებელია ქვეყანაში არსებული ფულადი მასის რეალური კონტროლო და რეგულირება. იგი ამ ინსტრუმენტს, როგორც სწორი ფულადი პოლიტიკის გატარების საუკეთესო საშუალებას, ბოლომდე ვერ ან არ იყენებს.
ერთ-ერთი ძირითადი დადებითი ტენდენცია, რაც ამ ბოლო დროს საქართველოს სახელმწიფო ფასიანი ქაღალდების ბაზარზე შეინიშნება, ეს არის პირველად აუქციონებზე საპროცენტო განაკვეთის კლება. დაბალი, მაგრამ რეალური საპროცენტო განაკვეთი ზრდის ინვესტორების ნდობის ხარისხს, რაც ბაზრის ამ სეგმენტზე ინვესტიციების მოზიდვისთვის აუცილებელი პირობაა.
დღეისათვის სამთავრობო ფასიანი ქაღალდებით საბირჟო ვაჭრობის ორგანიზების ერთ-ერთ ნაკლს წარმოადგენს დადებულ გარიგებათა შესრულებაზე გარანტიის მიზნით, ფასიანი ქაღალდებისა და ფულადი საშუალებების 100%-იანი დეპონირება. ვფიქრობთ, ბაზრის განვითარებასთან ერთად მათი შემცირება გაზრდის ბაზრის ლიკვიდურობის ხარისხს. ფასიანი ქაღალდების ლიკვიდურობიდან გამომდინარე, აუცილებელია, რომ ვაჭრობა სამთავრობო ფასიანი ქაღალდებით მიმდინარეობდეს ყოველდღიურად და არა პერიოდულად და საჭიროების შემთხვევაში, მისი მფლობელისათვის ფასიანი ქაღალდის სწრაფად გადაქცევა ფულად არ წარმოადგენდეს პრობლემას. იგი აუცილებელია აგრეთვე ინვესტორების მიერ, საინვესტიციო პორტფელის უკეთ მართვის მიზნით, რათა შესაძლებელი გახდეს ოპერატიული რეაგირება ქვეყანაში მიმდინარე პოლიტიკურ და ეკონომიკურ მოვლენებზე.
მსოფლიოში არსებული პრაქტიკის მიხედვით, სამთავრობო ფასიანი ქაღალდების მეორადი ბაზრის განვითარების ორი ძირითადი მიმართულება არსებობს. ძირითადი ნაწილი განვითარებული ქვეყნებისა, მეორადი ბაზრის ორგანიზებისათვის უპირატესობას საფონდო ბირჟებს ანიჭებს. აშშ, დიდი ბრიტანეთი, იტალია, საბერძნეთი, თურქეთი, ინდოეთი, ეგვიპტე, იორდანია, ირლანდია, რუმინეთი, ბულგარეთი, იუგოსლავია, ლიტვია, უკრაინა, ბელორუსია, აზერბაიჯანი, ყაზახეთი – აი არასრული ჩამონათვალი ქვეყნებისა, რომლებიც უპირატესობას სწორედ საფონდო ბირჟებს ანიჭებენ. აღნიშნულ ქვეყნებში ბაზრის ამ სეგმენტის წარმატებული ფუნქციონირება და შედეგი ვფიქრობ ამ მიმართულების დადებით მხარეზე მეტყველებს.
მეორადი ბაზრის ფუნქციონირების გაცილებით ნაკლები გამოცდილება გააჩნია რუსეთს. სახელმწიფო ფასიანი ქაღალდებით მეორადი ვაჭრობა აქ მოსკოვის ბანკთაშორის სავალუტო ბირჟაზე მიმდინარეობს, რომლის მართვის სადავეები მთლიანად რუსეთის ცენტრალურ ბანკს უპყრია ხელთ, რაც ფასიანი ქაღალდების ცივილიზებულ ბაზარზე დაუშვებელია თუნდაც იმ არგუმენტით, რომ ცენტრალური ბანკი ვალდებულია ახორციელებდეს ქვეყანაში ფულადი მასის კონტროლს.
რამდენადაც გასაკვირი არ უნდა იყოს “რუსულ” ვარიანტსაც გამოუჩნდა მხარდამჭერი საქართველოში. მაგალითად, თბილისის ბანკთაშორისი სავალუტო ბირჟის გენერალური დირექტორის მოადგილე ბ-ნი ვახტანგ ხომიზურაშვილი, რომელიც სავალუტო ბირჟის საქმიანობის ერთ-ერთ მიმართულებად აცხადებს სახელმწიფო ფასიანი ქაღალდებით ვაჭრობისა და ანგარიშსწორების უზრუნველყოფას. მის სტატიაში ვკითხულობთ: “საქართველოს ეროვნული ბანკი თბსბ-ის საფონდო სექციაში მონაწილეობით (სადაც წარმოდგენილია მეორად ბრუნვაში მყოფი სახაზინო ვალდებულებები) ატარებს სახელმწიფო ფასიანი ქაღალდების ყიდვა-გაყიდვის ოპერაციებს, რაც თავის მხრივ იწვევს ფულადი მასის რეგულირებას და საპროცენტო პოლიტიკის გატარება.”7
ავტორის მიმართ დაისმის შეკითხვა – რამდენად კანონიერია თბილისის ბანკთაშორისი სავალუტო ბირჟის, როგორც სახელმწიფო ფასიანი ქაღალდებით ვაჭრობის ორგანიზატორად დახასიათება მაშინ, როცა მას არ გააჩნია სამართლებრივი საფუძველი აღნიშნული საქმიანობის განხორციელებისათვის. პირველ რიგში, იგი არ ფლობს საქართველოს ფასიანი ქაღალდების ეროვნული კომისიის მიერ გაცემულ ფასიანი ქაღალდებით ვაჭრობის ლიცენზიას, ამასთან ერთად კი საქართველოს კანონმდებლობაში არ მოიძებნება ტერმინის – “საფონდო სექციის” განმარტება.
ზემოაღნიშნულ სტატიას წითელ ზოლად გასდევს აზრი, რომ თბილისის ბანკთაშორისი სავალუტო ბირჟა ერთადერთი ორგანიზაციაა, რომლის ბაზაზეც შეიძლება შეიქმნას უნივერსალური ბირჟა და იგი შეითავსებს საფონდო ბირჟის (და ალბათ სასაქონლო ბირჟისაც) ფუნქციებს. სამწუხაროდ, არც თუ დიდი ხნის წინ საქართველოში უკვე იყო მცდელობები “უნივერსალური ბირჟების” შექმნისა და რითაც დასრულდა ეს მცდელობები საყოველთაოდ ცნობილია.
სამთავრობო ფასიანი ქაღალდების გამოშვებასა და მიმოქცევას უდიდესი მნიშვნელობა გააჩნია, როგორც საინვესტიციო გარემოს სრულყოფისათვის, ასევე მიმდინარე საბიუჯეტო პრობლემების მოსაგვარებლად. ამიტომ, ჩვენის აზრით იგი თავიდანვე კანონიერ სივრცეში უნდა განვითარდეს და უახლოეს პერიოდში გაიზარდოს ფინანსური ინსტრუმენტების რაოდენობა.
